В преддверии приватизации компании ««Кыргызтелеком»» эксперты Business АКИpress решили оценить и выяснить справедливую цену кыргызстанского телекоммуникационного предприятия. При расчетах применялись общепринятые методы оценки стоимости бизнес-активов, использованы опубликованные данные финансовой отчетности компании. Эксперты также основывались на собственных расчетных оценках некоторых финансовых показателей. Полученные результаты отражают частное мнение Business АКИpress.

ОАО "Кыргызтелеком" – естественный монополист на рынке фиксированной связи (местная, междугородняя и международная) в Кыргызстане. Общая монтированная емкость станций компании составляет 530 900 номеров. Число абонентов достигает примерно 450 тысяч, из них около 40-50% абоненты с цифровыми номерами. Кроме того, компанией предоставляется различного типа доступ в Интернет (до 40% рынка), а также сдаются в аренду каналы связи, линейно-кабельные сооружения. К тому же предоставляются каналы и технические средства для телевизионного и звукового вещания и передачи телеграмм всех видов в пределах республики. В структуре собственности государство владеет 77,84% акций, Социальный Фонд – 12,51%, физические и юридические лица – 9,65%. Количество простых акций – 105 402 410 штук.

Текущая финансовая ситуация. На начало мая 2008 года рыночная капитализация «Кыргызтелекома» по итогам последних торгов на Кыргызской фондовой бирже при цене 22 сома за акцию составила приблизительно 2,32 млрд сомов или 64,5 млн долл. США. Чистая прибыль компании ежегодно с 2003 года растет и в 2006 году составила 263,920 млн сомов (7,33 млн долл. США), а в 2007 г. – 277,809 млн сомов (7,72 млн долл. США) без учета выплат по долгосрочным обязательствам компании. Общий долгосрочный долг на начало 2008 года составляет 34-35 млн долл. США.

С 2007 года рост выручки компании по сравнению с 2006 годом был отрицательным – минус 1%. Причина – снижение тарифов на дальнюю связь из-за конкуренции со стороны альтернативных поставщиков услуг IP-телефонии и нерешенные проблемы ребалансировки тарифов на услуги «Кыргызтелекома». Росту чистой прибыли в 2007 году способствовало увеличение непредвиденных доходов от курсовой разницы и снижение ставки налога на прибыль. На самом деле чистая прибыль за 2007 год, отражающая операционную деятельность компании, снизилась на 28%.

Потенциал «Кыргызтелекома»

С точки зрения бизнеса «Кыргызтелеком» вполне прибыльная компания с современным оборудованием. Генерируемая компанией чистая прибыль достаточна для выплат основных сумм по взятым кредитам при условии разумного подхода к долгосрочному финансированию. Резервы по сокращению расходов у «Кыргызтелеком» есть. Цифровое оборудование позволяет сократить расходы на обслуживающий персонал. Для сравнения в «Кыргызтелекоме» работает порядка 7 000 человек, тогда как в молдавском операторе MoldTelecom (100% государственный) трудится 6 600 человек, которые обслуживают 1 млн абонентов (в два раза больше, чем у «Кыргызтелеком»а). Завышенными выглядят и общие административные расходы – около 20% от выручки. С другой стороны, в будущем прибыльность компании может возрасти с решением замороженной правительством проблемы ребалансировки тарифов – формированием тарифов с учетом себестоимости и нормы прибыли, сокращением разрыва в тарифах и введением повременной оплаты местной связи.

Большие возможности для увеличения доходов может дать Интернет-провайдерское направление, в особенности, развитие широкополосного доступа в сеть. Значительную прибавку в доходах «Кыргызтелекому» в будущем, возможно, даст реализация GSM-лицензии и развитие мобильной связи. Несмотря на повышенный конкурентный рынок мобильной связи, «Кыргызтелеком» способен выиграть за счет интегрирования фиксированной и мобильной связи, как в рамках одной компании, так и в сотрудничестве с другими операторами. В будущем роль «Кыргызтелекома» – стать базой для создания системы, способной предоставлять конвергентную услугу в мобильных и фиксированных сетях, т.е. она будет доступна вне зависимости от терминала, который использует абонент (телефон, смартфон, ПК, ноутбук), в любой сети, и не зависит от местонахождения пользователя.

Оценка сравнительным методом

Сравнительный анализ оценки стоимости «Кыргызтелекома» основывается на проведении сопоставимости реализуемых на рынке телекоммуникационных активов. Ниже приводится ряд проданных компаний в СНГ за последние годы, с похожими на «Кыргызтелеком» характеристиками активов – это операторы фиксированной связи, монополисты на своем рынке, бывшие государственные компании, смесь аналогового и цифрового оборудования.



Как видно, относительные цены на телекоммуникационные компании сильно разнятся, от 170 до 280 долл. США за одного абонента. Ниже приводится расчет стоимости «Кыргызтелекома» исходя из различных относительных цен.



При сравнительном анализе, основанном на сделках с сопоставимыми телекоммуникационными активами, текущая внутренняя стоимость «Кыргызтелекома» варьируется в диапазоне 76,5 – 126,0 млн долл. США.

Оценка методом чистых денежных потоков

На основе дисконтированных чистых денежных потоков (ЧДП) расчет стоимости компании осуществляется в двух вариантах. Первый, исходя из финансовых показателей компании, а второй с помощью скорректированных показателей, базирующихся на среднем отраслевом уровне рентабельности.
В первом варианте расчета ЧДП, расчетная чистая прибыль принимается на среднем уровне чистой прибыли компании последних двух лет – 7,0 млн долл. США. Из существующей отчетности трудно выделить общую амортизацию основных средств. Для этого вычисляется средняя за последние годы амортизация в 10% от стоимости основных средств по балансу – получается около 6 млн долл. США. Итого в сумме ЧДП «Кыргызтелекома» в первом варианте оценивается приблизительно в 13 млн долл. США.
Для второго варианта анализируются показатели рентабельности компании в сравнении с подобными среднеотраслевыми показателями отраслей связи стран СНГ. Чистая рентабельность продаж в телекоммуникационном секторе стран СНГ в последние годы составляет 20%, тогда как средняя чистая рентабельность «Кыргызтелекома» за последние пять лет равна 11%. Ключевой показатель эффективности бизнеса или способности компании эффективно использовать свои активы – это коэффициент рентабельности активов. По этому показателю компания значительно отстает от среднерыночного – 6% против средней рентабельность активов рынка связи СНГ в 15%. Скорректированная расчетная чистая прибыль для второго варианта с применением среднеотраслевых показателей рентабельности равна 12 млн долл. США. При той же расчетной амортизации, что и для первого варианта ЧДП получается равным 18 млн долл. США.
Для обоих вариантов в конце 2010-го года предполагается, что активы будут проданы за 50% текущей балансовой стоимости основных средств. Также предполагается, что в течение этого времени не будет осуществляться никаких инвестиций. Расчеты приводятся с использованием коэффициента дисконтирования в 10%.



Из таблицы видно, что разница между стоимостями компании при вычислении с использованием нескорректированного и скорректированного ЧДП составляет примерно 31 млн долл. США, а текущая внутренняя стоимость «Кыргызтелекома» находится в рамках суммы в 92,6 – 123,7 млн долл. США.

$120 млн – стоимость «Кыргызтелекома»

Оба метода оценки показали в среднем примерно одинаковую текущую внутреннюю стоимость компании. И все же, исходя из прибыльности компании, наличия финансовых, технологических и производственных резервов для роста, реальная текущая стоимость компании оценивается не менее чем в 120 млн долл. США или текущая расчетная стоимость одной акции составляет не менее 41 сом (текущая рыночная цена 22 сома). Но необходимо учитывать также наличие у компании невыплаченного долгосрочного кредита в размере 35 млн долл. США, что может снизить стоимость акции до 37,5 сома.

Из-за отсутствия необходимых данных о соответствующих основных средствах компании экспертам не удалось рассчитать ликвидационную стоимость «Кыргызтелекома». Но отмечается, что на балансе «Кыргызтелекома» основные средства (земли, здания и сооружения) указаны не по рыночной стоимости, тогда как реальная стоимость этих материальных активов значительно выше.